Fed Para Politikası Teorisyenliği (Tera Yatırım )

Fed Para Politikası Teorisyenliği

Politika kararları için esas olan şartlar… Ekonomik büyüme, güçlü maliye ve para politikası desteği gibi evrelerden sonra istihdamdaki ve enflasyondaki artışı izliyoruz. Enflasyon neredeyse 40 yılın yüksek seviyelerine geldi ve Volcker döneminde tecrübe edilen oranlar ve sert iniş getiren acı politika sıkılaşmasından sonra, ele alınması gereken beklenti yönetimi para politikası teorisinde de yeni ayarlamalar gerekmesine neden oluyor. Bu süreçte, Fed’in değişen şartları ele alış şekli bakımından birden fazla senaryo geçişi gözlemleyeceğiz. Fed varlık alımlarını azaltmaya başladı ve yarın kararlarını açıklayacağı toplantıda daralmayı hızlandırabilir. Ayrıca, piyasalar, 2022'de birden fazla federal fon oranı artışı için fiyatlandırılıyor.

 
Fed dots chart, Haziran-Eylül değişimi… Kaynak: Bloomberg

Değişen şartların karar metni nüansına yansımaları… Powell, enflasyon için “geçici” olan retoriği değiştirdikten sonra konunun ele alınış şeklinin nasıl yansıyacağına odaklanmak gerekiyor. Bu nedenle, enflasyon konusundaki beklenti yayılımın ne kadarlık süre için geçerli olduğu beklentisiyle çok alakalı olacak. Yani geçici olması beklenen bir enflasyondan, belli bir süre sonra geçici olması beklenen enflasyona mı evrim olacak, yoksa kalıcı, yapısal bir etkiden endişe edilmesi olgusuna mı dayandırılacağına bakacağız. Burada ekonomideki harcama, maliyet, döngüsellik ve finansal koşullar ağırlıklanması ile emtia fiyatları ağırlıklanması arasındaki farka bakacağız. Eğer tek sorun emtia fiyatları olarak görülüyorsa, arz koşulları biraz rahatlayınca enflasyon geri düşecektir. Ancak olay kontrol alanı dışı arz koşullarından çok farklı katmanları da içeriyor olabilir, bu nedenle politika açıklamasına yansıyacak detaylar daha değişik olabilir.

TÜFE’nin genel eğiliminde enflasyon hedeflemesinin durumu… Fed’in Kasım toplantısında bu konudaki yönlendirme şu şekilde paylaşılmıştı: “Komite, uzun vadede maksimum istihdam ve %2 oranında enflasyon elde etmeyi amaçlamaktadır. Enflasyonun bu uzun vadeli hedefin sürekli altında kalmasıyla, Komite, enflasyonun zaman içinde ortalama %2'ye ulaşması ve uzun vadeli enflasyon beklentilerinin %2'de sabit kalması için bir süre için enflasyonun %2'nin üzerinde ılımlı bir şekilde elde edilmesini hedefleyecektir. Komite, bu sonuçlara ulaşılıncaya kadar para politikasının uyumlu bir duruş sergilemesini beklemektedir.“

Şimdi ele alacağımız faktörlerde, enflasyonun ılımlı şekilde %2 üzerinde olmadığı ve muhtemelen seneye de olmayacağı çok açık. Dolayısıyla, mevcut ortamda ılımlı ortalama enflasyon hedefini matematiksel olarak sağlamaktan çok, enflasyonu kontrol etmede zorlanılacak bir QE zemini var. QE’nin sembolik bir miktarda daha hızlı azaltılmasının bu eğilimi sınırlamayacağı da görüldüğünden, finansal koşulların yeniden ayarlanmasına yönelik yeni bir yönlendirme oluşturulması gerektiği anlaşılıyor. Yani Fed, enflasyon rehberliğini önemli ölçüde değiştirerek evrim geçiren şartları açıklamasına yansıtacaktır. Burada tekrar altını çizmekte fayda var; enflasyonun ne kadar süre yüksek kalacağı kadar enflasyon kaynağına yönelik yapılacak analizler de önem arz etmektedir. Nicelik unsuruna bakış kadari niteliksel bakışa da odaklanmak gerekiyor. QE’nin enflasyon ısındırıcı etkisi politika metninde yer bulur mu, ya da dili nasıl ayarlanır, bakmak gerekecek.

 
İşgücü maliyetleri, ücretler ve TÜFE ilişkisi… Kaynak: Bloomberg

1980’lerin enflasyon ortamına kıyas… Volcker döneminde uygulamaya konulan perspektif çerçevesinde, Merkez Bankası faizleri sert şekilde artırmış, enflasyonu bu şekilde normalize ederken büyüme konusunda şok düşüşe katlanılmak durumunda kalınmıştır. Eğer arz sıkıntıları enflasyonun tek kaynağı değilse, 1982’den sonraki en yüksek enflasyondan böylesine bir sert politika dönüşü getirmesi konusunda endişe edebiliriz. Peki finansal stratejideki evrim nasıl yansıyacak? Olay burada enflasyonist endişelerin yönetilme önceliğinden ileri gelmektedir. Ekonomi nette olumlu bir performans gösteriyor olabilir, ancak gelir aşındırıcı ve geniş vadede tüketici ve piyasa davranışlarını başka türlü şekillendirecek bir enflasyonda, büyüme perspektifini de buna göre oluşturmak gerekiyor. Eğer daha sıkı politika gerekliyse, uygulanmak durumunda olacak.

Faizlerin bu evrede önemi… Piyasanın aslında QE dönüşümünden ziyade faizlere odaklanacağını anlıyoruz. Bir önceki Makro Perspektif’te Fed politikasını faiz konusu üzerinden ele almıştık. Burada esas aldığımız konu; politikadaki hareket sertliğine faiz eğrisinin değişik vadelerde vereceği cevap olacaktır. İstihdam, ücretler, üretkenlik, verimlilik gibi faktörlere tamamen adapte olacak denge faiz noktasında, Fed’in gideceği oranlamalar önemli. Yani 2022’de iki mi, daha mı fazla faiz artırımı olacak? Ücret artışları ve enflasyon etkileşimlerinin yüksekliği, şu anda olaya yumuşak geçiş şeklinde yaklaşılmasının zorluğunu ortaya koyuyor.

 
Enflasyon ve verimlilik göstergeleri… Kaynak: Bloomberg

Olası aksiyon planlamaları… Dolayısıyla, yarın gelecek açıklama ve sonrasında da Fed’in hareket planında istihdam ve enflasyon değişkenlerine odaklanma ve statükoyu değiştirme derecesine bakacağız. Finansal koşulların enflasyonu kontrol altına almaya müsait olması açısından, tapering hızı kadar faiz dönüşümü de önemli, hatta daha yüksek önemde. Ücret artışları ve istihdam artışı aynı anda verimliliğe de dönüşebiliyorsa ekonomik büyümenin sürdürülmesi noktasında aşırı endişeli olacak bir noktada olmayız. Burada, işgücü motivasyonu ve üretkenlik açısından enflasyona göre konumlanma da önemli ancak. Yani enflasyon karşısında ezilen gelirler olursa eğer, verimliliğin sürdürülmesini çok da bekleyemeyiz. İşgücü piyasasının olası riskleri bu nedenle biraz daha ikinci planda olabilir, çünkü varyant virüs risklerinden de şu aşamada çok ekonomiyi kapatacak derecede endişe edilmiyor. Fed’in senaryo analizinde Powell yönetiminin birbirini ters yönde etkileyebilecek faiz, enflasyon, büyüme konularını çok yönlü ele alacağını görüyoruz. Bir süre faiz artırımına direkt referans verilmemesi de bu denge noktasının gözetilmesinden ileri gelmekte, ancak piyasa faiz artırımı beklentisini daha net şekilde ortaya koyarak kendi dengesini oluşturma aşamasına geçecektir.

Sonuç? Fed, enflasyonda geçicilik söyleminden vazgeçse de enflasyonu besleyen faktörleri niteliksel olarak da nasıl ele alacağı politika sıkılaşması zemininde asıl gösterge olacaktır. Faizleri artırma sıklığını da belirleyecek olgunun, enflasyonun beslendiği kaynaklar olacağını düşünüyoruz. Bu nedenle, stratejik finansal koşullar planında, sıkılaşmayla yönetilecek bir enflasyon olgusuna odaklanma konusu öne çıkacaktır. Piyasanın reaksiyonunu da belirleyecek olgularda öne çıkacak unsur bu olacaktır. Sonuçta, enflasyonda belli rahatlamayı üretici enflasyonundaki ana eğilim eğer rahatlarsa göreceğiz. Ancak öngörülebilir vadede bu rahatlama olmayacaksa, konuyu başka kaynaklardan da ele almak gerekecektir. Çünkü, enflasyon da enflasyonu yaratıyor ve böyle bir denklemde enflasyondan kaçınmak çok zorlaşabiliyor. Verimlilik seviyeleri, Çin’deki büyüme ve emtia fiyatları, ücretlerin Şubat 2020’den sonraki en yüksek düzlemde olması, tam istihdama en yakın pandemi sonrası işsizlik oranı gibi etmenleri ayrı ayrı ele almak lazım.

TÜFE’de eski ve yeni koşullar evrimleşmekle beraber, özellikle bunun faiz kanalıyla kontrol altına alınması aşamasında Fed’in reel faizleri de artırma, yani başka bir deyişle faizleri enflasyona daha uyumlu bir şekilde artıracak aksiyon planlamasını yapması gerekiyor. Faiz retoriği şu aşamada öne çıkar mı, bu çok belli değil. Ancak 15 milyar dolarlık tapering dilimini 30 milyar dolar üzerine doğru yükseltmek belli bir politika doğrultusunu önümüze serecektir.

Bununla beraber nokta grafiğinde artık 2022’de faiz artışı beklenmesi olgusu değil, kaç faiz artışı beklendiği olgusu bizim için önemli olacak. Baz senaryoda, eğer Mart 2022 tapering bitişi olacaksa o zaman Haziran 2022 gibi bir dönemde ilk faiz artışı, ardından 4Ç22’ye yansıyan bir faiz artışı beklentisi piyasaya daha fazla yansıyacaktır. Muhtemelen 2 olabilecek olan faiz artışı, kaça çıkar çok belli değil. Enflasyon soğumazsa bu sayının artması beklenebilir tabii. Fed’in müdahale etme isteği ve gerekliliği bunları belirleyecektir.



 Tera Yatırım Menkul Değerler A.Ş.
  www.terayatirim.com
                                 
                                  ***
                               Yasal Uyarı
 
  Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım danışmanlığı kapsamında değildir.Yatırım danışmanlığı hizmeti ; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır.Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır.Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabılır.Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir.